¿Qué significa la subida de las correlaciones de los activos financieros?

Tras el llamado Día de liberación, fecha simbólica que marcó el giro en la percepción global de Estados Unidos, los analistas han extraído conclusiones de enorme calado: la posible configuración de un nuevo orden mundial reflejada en el cuestionamiento del dólar como divisa refugio en tiempos de crisis o el errático comportamiento de la deuda pública en EE UU. En suma, algunos analistas han comenzado a cuestionar parcialmente el estatus tradicional de activo refugio de la economía estadounidense a la luz del comportamiento de los mercados financieros.

Desde una perspectiva cuantitativa, muchos economistas coinciden en que la depreciación del dólar, la bajada de los mercados bursátiles y la subida de las rentabilidades de los bonos estadounidenses a largo plazo durante los momentos de mayor tensión son síntomas de este cambio de paradigma.

La correlación negativa entre activos —esto es, la esperanza de que unos suban cuando otros caen— es una aspiración esencial en la construcción de carteras diversificadas. Sin embargo, en momentos de tensión sistémica, la efectividad de dicha lógica puede reducirse, lo que obliga a los inversores a reconsiderar sus supuestos sobre diversificación. Y lo que era una herramienta para reducir el riesgo para instituciones e inversores deja de funcionar y especialmente para los que tienen una mayor componente patrimonialistas.

Durante las décadas recientes, se ha utilizado el concepto de “dividendo de la paz” para referirse a los beneficios económicos y financieros derivados de un entorno internacional más estable, particularmente tras el fin de la Guerra Fría. Una de las razones que se plantean para el cambio del orden mundial es que hemos dejado de recibir el dividendo de la paz, sin embargo, la historia reciente sugiere que dicho dividendo ha sido, en el mejor de los casos, limitado y discontinuo.

En los últimos 50 años, el contexto internacional ha estado marcado por numerosos episodios de inestabilidad geopolítica que han influido en los mercados financieros globales. Vamos a recordar algunos con la finalidad de poner en perspectiva la situación actual porque muchas veces pensamos que siempre el pasado fue mejor. En 1975 concluyó la guerra de Vietnam, y en 1976 la muerte de Mao Zedong coincidió con un golpe militar en Argentina. En 1979 vivimos la revolución sandinista en Nicaragua, la invasión soviética de Afganistán y la segunda crisis del petróleo derivada de la revolución iraní, que reforzaron el clima de tensión internacional. A lo largo de los años setenta y ochenta, diversos conflictos derivados de los procesos de descolonización afectaron a varias regiones africanas. En 1989 se produjeron las protestas de Tiananmen en China, la caída del Muro de Berlín y el inicio del colapso del bloque soviético, que se materializaría entre 1989 y 1991 con la transición política en Europa del Este.

En la década siguiente, las guerras de los Balcanes (1991–2001) prolongaron la inestabilidad en el continente europeo. A partir de 2001, los atentados del 11-S desencadenaron la intervención internacional en Afganistán (2001–2021), seguida por la segunda guerra de Irak (2003–2011) y la posterior campaña contra el Estado Islámico, activa desde 2014. Más recientemente, la invasión rusa de Ucrania (2022) y la reactivación del conflicto en Gaza tras el ataque de Hamás en octubre de 2023 han vuelto a situar la geopolítica en el centro de las preocupaciones de los inversores internacionales.

En este contexto, el dólar no se ha comportado siempre de forma constante como una divisa refugio. Desde la creación del euro en enero de 1999, su cotización frente al dólar ha tenido sus propias tensiones y ha necesitado apoyo político como paso con los célebres acuerdos del Plaza de 1985. Si analizamos su relación con el euro desde su inicio y que se produjo a niveles cercanos a 1,1789 dólares por euro, descendió hasta un mínimo de 0,8252 en octubre de 2000, para posteriormente alcanzar un máximo histórico de 1,6038 en julio de 2008. La paridad de poder adquisitivo (PPA) entre ambas monedas, estimada habitualmente en torno a 1,18, varía con el tiempo en función de los diferenciales de inflación y como observamos no explica ni los movimientos ni su amplitud.

Si hablamos de deuda pública en general y se debate sobre la solvencia soberana, conviene recordar que las crisis en economías desarrolladas, aunque poco frecuentes, no suelen producirse de forma abrupta, sino como resultado de una pérdida gradual de confianza. Este tipo de situaciones suele afectar a países con déficits fiscales y externos estructurales, junto a una elevada dependencia de financiación internacional. No parece ser el caso de Estados Unidos, cuya capacidad fiscal le otorga un margen significativo de actuación.

En mi opinión, conviene no precipitarse en interpretar los movimientos observados como señales inequívocas de un cambio de paradigma. Si bien existen síntomas de transformación estructural en el comportamiento de los mercados, también es posible que estemos ante ajustes temporales dentro de un marco más amplio y cíclico. La historia demuestra que muchos factores, considerados en su momento rupturistas, acaban integrándose en el funcionamiento normal de los mercados.

Por último y en este contexto, podría ser razonable reconsiderar con prudencia el papel de los fondos de gestión alternativa o hedge funds, pese a la percepción negativa que persiste desde el escándalo Madoff. Se trata de productos complejos y con requisitos de due dilligence más exigentes, pero pueden ofrecer fuentes de rentabilidad menos dependientes del ciclo económico. La gestión activa, basada en estrategias de valor relativo o posiciones largas y cortas, los convierte en herramientas potencialmente útiles para aportar correlación negativa en las carteras. En un entorno donde la gestión pasiva domina y la regulación tiende a homogeneizar los productos, la libertad táctica de ciertos gestores puede convertirse en un valor en las carteras.

Rafael Peña Gorospe, cogestor de fondo de inversión Olea Neutral