Las SPAC provocan un grave caso de amnesia en Wall Street

Tragedia más tiempo es la fórmula de la comedia, pero en Wall Street equivale a oportunidad. Espera un poco y hasta los más caros fracasos resurgirán. No hay más que fijarse en el fenómeno de las sociedades fantasma repletas de efectivo diseñadas para encontrar objetivos de adquisición, que están regresando de forma inesperada solo unos años después de una fatídica farsa.

Los inversores suscribieron libremente estas empresas cheque en blanco en 2020 y 2021. Solo en esos dos años, las sociedades de adquisición con fines especiales (SPAC) recaudaron unos 250.000 millones de dólares con los que salir de compras. Sus 860 OPV representaron el 62% de todos los debuts en Bolsa, según la firma de investigación SPACInsider. Pero en torno a la mitad de ellas no lograron encontrar un objetivo dentro del plazo habitual de dos años, y devolvieron el dinero a los accionistas.

Fueron los afortunados. Por costumbre, las SPAC cotizan a un precio inicial de 10 dólares. Más del 90% de las que encontraron un socio para fusionarse y siguen cotizando lo hacían, a principios de este mes, por debajo de ese importantísimo precio de referencia. Decenas de ellas, entre ellas la firma de alquiler de oficinas compartidas WeWork y el fabricante de camiones eléctricos Lordstown Motors, se derrumbaron, sumándose a una hoguera de miles de millones.

Pero los desastres no son un impedimento en las finanzas. El exoperador de bonos John Meriwether logró recaudar fondos para un segundo hedge fund condenado al fracaso tras el rescate de 3.600 millones orquestado por la Reserva Federal de su muy apalancada firma LTCM. Jon Corzine fue contratado para dirigir la empresa de corretaje MF Global y presidió su quiebra en 2011, después de haber sido expulsado tanto de Goldman Sachs como de la mansión del gobernador de Nueva Jersey. Antes de ser elegido presidente de EE UU, Donald Trump siguió atrayendo a inversores a proyectos de casinos, pese a su propensión a la quiebra.

Los SPACsters en serie hacen alarde de una bravuconería similar. Entre las 80 empresas fantasma que han salido a Bolsa este año o han revelado sus planes de hacerlo, según datos de SPAC Research, están algunas patrocinadas por el banquero de inversión Michael Klein, la boutique Cantor Fitzgerald y la firma de adquisiciones The Gores Group.

El trío forma parte de un pequeño club de 14 patrocinadores con al menos ocho SPAC a su nombre, lo que supone un total de 150. Sin embargo, incluso estos mecenas han tenido dificultades. Una quinta parte de sus sociedades ficticias fueron liquidadas. Más del 40% cotizan, o fueron vendidas, por debajo del umbral de 10 dólares por acción, según nuestro análisis.

Peor aún, no se ha reflexionado mucho sobre cómo reformar las SPAC, más allá de algunos requisitos de transparencia más estrictos implementados el año pasado por la Comisión de Bolsa y Valores de Estados Unidos, la SEC. No obstante, el mercado sigue existiendo. Esto se debe en parte a que el dinero que recauda una empresa cheque en blanco se mantiene en un fideicomiso que suele generar intereses a partir de ultraseguras letras del Tesoro, y los accionistas pueden obtener el reembolso de su aportación una vez que la SPAC da a conocer un acuerdo. Por lo tanto, los gestores de fondos de cobertura tienden a considerar las sociedades ficticias como inversiones de renta fija con potencial alcista, lo que resulta especialmente atractivo cuando los mercados fluctúan mucho. La tasa de reembolso en efectivo en 2022 superó el 80%.

Pero, a medida que los CEO y los inversores buscan alternativas a los lentos mercados tradicionales de fusiones y adquisiciones y de OPV, las SPAC podrían representar una nueva oportunidad, aunque con algunas mejoras.

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Una de ellas sería compartir el botín, como ha empezado a ser habitual. Los mecenas suelen recibir una participación del 20% en las acciones fundadoras con un fuerte descuento. En lugar de quedarse con toda esta “promoción”, reservar una parte para otros propietarios podría persuadirles de no rescatar sus acciones. Se pondría dinero real sobre la mesa. Chamath Palihapitiya, uno de los primeros defensores de las SPAC, se jactó de haber ganado aproximadamente 750 millones con los vehículos que patrocinó a través de su Social Capital, incluso cuando muchos otros inversores perdieron dinero.

Otro factor importante es el tamaño y el grupo de inversores que atrae un patrocinador al colocar acciones de forma privada antes o junto con una adquisición. Estas inversiones privadas en capital cotizado se redujeron al final del auge. Su presencia, dependiendo de la reputación de los inversores y de la cantidad comprometida, puede ayudar a validar la valoración de una operación, una de las posibles ventajas de las SPAC.

Determinar el precio en una OPV puede ser arriesgado, como descubrió Venture Global a principios de este año. El exportador de gas natural licuado tuvo que recortar su valoración después de que los inversores se echaran atrás. Aun así, las acciones se desplomaron cuando comenzaron a cotizar, y están un 48% por debajo de su valor inicial. Por supuesto, el simple hecho de contar con Fidelity o T. Rowe Price en una operación de SPAC no garantiza el éxito, pero al menos añade un sello de aprobación externo.

Sin embargo, lo más importante es buscar empresas más saneadas y consolidadas como socios de fusión, en lugar de proyectos científicos sin demostrar. Una SPAC es un mal sustituto de la recaudación de capital riesgo en fases iniciales. Pero la avalancha inicial dejó a muchas empresas ávidas de operaciones, lo que a su vez llevó a demasiadas empresas no cotizadas a salir a Bolsa de forma prematura.

Gores ofrece un ejemplo útil de cómo pueden funcionar los acuerdos de forma óptima. En 2016, su primera SPAC compró la centenaria firma de bollería Hostess Brands a la firma de compras Apollo Global Management y al multimillonario Dean Metropoulos por 725 millones. JM Smucker pagó 5.600 millones por Hostess siete años después. La cotización de Verra Mobility también se ha doblado con creces desde que otra SPAC de Gores adquirió este servicio de pago electrónico de peajes en 2018.

Por contra, el reciente resurgimiento de las firmas cheque en blanco está enviando señales contradictorias. El capital privado Ares Management ha logrado prolongar la vida de una de las que patrocina con solo alrededor del 1% de los accionistas rescatando sus títulos, lo que es una muestra de confianza. Entre los mecenas está Soros Fund Management, que va a aportar 110 millones de financiación para complementar los 550 millones en efectivo de su fondo. Y, sin embargo, el vehículo va a comprar Kodiak Robotics, una startup de tecnología de camiones autónomos que parece ser una firma en fase inicial incongruente para la Bolsa de Nueva York, en una operación de 2.500 millones.

Quizás la mayor razón para seguir siendo escépticos sobre las SPAC y su distorsionado modelo de negocio es considerar qué lado de la operación prefieren las firmas de compra de empresas: son más propensas a patrocinarlas que a venderlas. En conjunto, los fondos de capital privado poseen reservas de empresas envejecidas que están resultando difíciles de vender o de sacar a Bolsa. Si el sector empieza a adoptar las SPAC para salir del mercado, como ocurrió con Hostess y otras pocas, quizá merezca la pena volver a considerarlas. Por ahora, no es más que un caso degenerativo de amnesia de Wall Street.

Los autores son columnistas de Reuters Breakingviews. Las opiniones son suyas. La traducción, de Carlos Gómez Abajo, es responsabilidad de CincoDías